除了便宜，中国互联网还有什么？

核心观点

中国互联网板块未来行情主要取决于中国经济复苏力度（基本面）和美联储降息节奏（流动性或估值）。目前估值便宜，预计下行空间有限，但美联储年内可能不降息，且中国经济依然偏弱，因此短期可能维持震荡格局。美国大选、地缘政治和中美博弈等因素给投资带来很多不确定性，板块波动可能加大。不过中长期乐观，因为美联储降息趋势相对确定，一旦降息落地，中国的货币政策也将获得更多宽松空间来刺激经济。短期谨慎，中长期乐观，可以考虑左侧布局，分批买入，或者等待右侧信号出现后再布局。

相关基金可考虑关注天弘中证中美互联网（009225.OF）和易方达中证海外互联ETF联接（006327.OF），前者追踪中证中美互联网指数（930794.CSI），后者追踪的是中国互联网50指数（H30533.CSI）。

// 行情回顾 //

美联储降息延迟，中国经济基本面偏弱，中国互联网板块年内冲高回落。如图1所示，截至7月26日，中国互联网指数（H11136.csi）年内微跌0.56%，同期恒生指数年内下跌0.15%，由于高股息策略受资金青睐，恒生中国企业指数年内上涨4.20%。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

// 估值便宜吗？ //

从估值看，中国互联网确实便宜，但中国经济基本面弱、美联储降息延迟，压制了板块估值。由于港股市场流动性由外资主导，因此中国互联网指数的市盈率估值和美债利率明显负相关。由于美国加息、互联网行业监管整顿以及中国经济基本面偏弱，2021年以来，指数估值明显高位收缩，目前处于历史低位。

截至7月26日，中国互联网指数的市盈率估值为19.11倍，较年初的16.58倍扩张了15.32%，目前处于历史3.30%分位数，远低于38倍的历史均值（图2）。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

市净率PB估值为2.34倍，与年初的2.32倍基本持平，目前处于历史4.10%分位数，远低于6.17倍的历史均值，也低于2021年10月份以来的均值2.64倍（图3）。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

行业监管政策回归常态化，负面已经基本消化。2021年以来互联网行业遭遇了反垄断、防未成年沉迷和防止无序扩张等强监管，这对板块打击较大，目前来看，负面影响已经基本消化，政策监管也恢复常态，互联网公司的经营也更加聚焦核心业务，7月份三中全会对于互联网行业也表示支持有能力的民营企业进行自主创新，提升国家竞争力。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

// 外资要回流港股？ //

目前对外资的吸引力一般，对内资吸引力较强。7月26日，中国互联网指数的股权风险溢价（PE倒数-美国10Y国债利率）为1.15%，30天移动平均值为0.83%，处于历史低位，即21.50%分位数，表明相较于美国国债（无风险收益），指数的性价比对外资来说是偏低的。此外，2017年以来，股权风险溢价都在一倍标准差范围内上下波动，可见外资对于港股的风险偏好并没有异常变化，主要还是受美债利率的影响较大。若以中国10年期国债收益率来计算，则股权风险溢价处于历史高位，表明相较于中国国债，中国互联网的性价比对于内资来说是不错的。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

恒生AH股溢价指数偏高，H股较A股更便宜，吸引南下资金持续买入。恒生AH股溢价指数涵盖了154只同时在A股和港股上市的公司，指数点位越高，表明A股相对于H股越贵（溢价越高），反之，表明A股更便宜。7月26日，恒生AH股溢价指数为148点，高于历史均值（134点），表明其A股的价格比其H股的价格贵48%，即港股更具性价比，因此过去三年虽然港股持续下跌，但南下资金借助港股通却在持续净买入（图5）。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

港股流动性稀缺，仍以外资为主，但内资的重要性越来越高。从存量资金来看（图6），截至7月26日，港股通累计净买入额3.31万亿港元，仅占港股总市值（30.66万亿港元）的10.79%。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

但从成交额来看（图7），2019年以来，南下资金占港股成交量的比例已经从10%-20%持续提升至30%-40%，7月26日港股通当日成交额359亿港元，占港股成交额（1047亿港元）的34.3%。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

股东回报意愿主动提升，尤其是互联网龙头企业，若对比传统高股息资产，则聊胜于无。截至7月26日，中国互联网指数的股息率（近12月股息/股价）为2.06%，较年初的1.01%提升了一倍多（图8），而今年以来指数仅微跌0.91%，可见股息率并非因股价下跌而被动提升，乃是企业主动为之。不过若对比其他宽基指数和高股息指数，则股息率偏低。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

除了股息分红，互联网企业的股份回购力度也有所加大（图9，跨境数据受限，未必统计完全），尤其是资金实力较强的龙头个股。整体而言，股东回报意愿提升，有利于提高其投资价值，但却不是决定性的影响因素。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

// 行业饱和，出海竞争 //

互联网渗透率基本饱和。截至2023年底，中国共有10.92亿网民，其中50岁以上人群占比32.50%，自2019年以来占比持续提升；平均每周上网时长为26.10小时，相当于每天3.73小时。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

电商：大盘稳健增长，低价内卷+跨境出海。尽管我国消费增速放缓，但网上零售增速依然高于社消增速，2024年1-6月，中国社会消费品零售总额为23.60万亿元，累计同比增长3.70%；其中网上商品和服务零售额为7.10万亿元，累计同比增长9.80%，网上渗透率为30.08%，未来仍有提升空间。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

目前电商平台竞争激烈，纷纷出海寻求新的增长，拼多多低价内卷，阿里和京东承压应战。2023年中国跨境电商市场交易规模出口金额为13.24万亿元，同比增长7.64%，虽然整体增速放缓，但龙头的跨境业务增长较快，比如拼多多的Temu，阿里的速卖通AliExpress和抖音TikTok。不过跨境电商需要警惕贸易保护主义风险，此外还有汇率风险和物流风险等。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

游戏：国内市场饱和，游戏出海。2024年4月，中国移动游戏159亿元，同比-1.93%；海外游戏市场14亿元，占比8.9%，同比+7.10%。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

◾ 腾讯：广告业务亮眼，利润超预期。营收1595亿元，同比上涨6%，归母净利润419亿元，同比上涨62%。分业务来看，国际游戏收入同比上涨3%（流水同比上涨34%，延期确认），国内游戏同比下降2%。因视频号商业化价值持续兑现，广告收入265亿元，同比上涨26%；金融科技及企业服务同比上涨7%，社交网络收入同比下降2%。销售净利率26.74%，去年一季度为17.60%。

◾网易：自研游戏的收入占比增加，带动毛利率提升。2024一季度营收269亿元，同比增长7%，基本符合预期，归母净利润76亿元，同比增长13%，略超预期。其中游戏相关营收215亿元，同比增长7%。毛利率63.37%，净利率29.06%。

// 2024Q1财报：不乏绩优资产 //

从指数成分股来看（表2），今年以来股价上涨的公司只有9/32家；千亿市值的公司共11家，其平均市盈率估值约22倍。尽管拼多多的单季营收只有阿里的40%，但市值已经逼近阿里。24家已披露一季报的公司中，营收同比上涨的公司有20家，利润同比上涨的公司有17家，“净利率超10%”的公司有14家。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日 备注：NA表示没有数据

相较于半导体、消费电子等硬科技公司，互联网属于轻资产运营，因此利润率更高，比如消费电子是我国的优势产业，但消费电子指数（931494.CSI）2024Q1的净利率只有3.69%，成分股中“净利率超10%”的公司只有11/50家。

// 相关基金 //

经筛选后，全市场符合中国互联网主题的基金共22只，投资者可以考虑关注以下两只被动指数型基金。

数据来源：iFinD及奕丰基金研究部编撰

截至2024年7月26日

天弘中证中美互联网（009225.OF），追踪的指数是中证中美互联网指数，该指数涵盖了境外上市的中国前十大互联网公司和美国前十大互联网公司，且中美互联网权重之比为1:1，加权方式为自由流通市值加权，前四大重仓股是亚马逊、Meta、腾讯和阿里巴巴。

易方达中证海外互联ETF联接（006327.OF），追踪的指数是中国互联网50指数，该指数涵盖的是在境外上市的50家中国互联网公司（目前只有32家），自由流通市值加权，前三大重仓股是腾讯31%、阿里巴巴20%和拼多多12%。